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华泰策略:库存周期是第四季度a股市场的“赢家” 两融业务

华泰,四季度,赢家,周期,库存,策略,市场时间:2021-03-01 13:45:20浏览:112
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库存周期是第四季度市场的“赢家”,毛利率水平是“赢家”的基础

目前,企业整体利润增长率已经下降了两年。从周期的经验数据推断接近底部位置。但是市场在1)什么时候能企稳,2)能不能持续,3)如何企稳上有分歧。差异越大,越多的变量会超出预期,从而在预期桥接和认知趋同中出现向上的市场机会。相对于已经钝化的风险偏好和超出预期难以发生显著变化的流动性,我们认为,Q4 A股市场的赢家或输家是库存周期,企业整体毛利率水平高于历史宏观经济下行,是赢家或输家胜出的基础。宏观弱势和微观稳定提高中长期胜算,Q4 A股市场绝对回报不弱。配置:受益于库存周期的制造业和银行有战术价值,受益于技术周期的科技股有战略价值。

本轮工业通缩、去库存化和债务化的压力与历史大相径庭

市场担心:1)海外经济下行压力加大;2)在国内政策强势、政策空间有限的影响下,这个利润周期的下降会比大多数历史时期持续时间更长,而后续的复苏可能会因为减税基数和房地产投资基数的影响而比大多数历史时期更短。我们相信1)以内需为主的内地国家和拥有整个产业链的工业国,是可以被海外影响所控制的。中美关系从去年开始对国内经济产生影响,但今年二季度以来全球经济下行压力加大,可能是中美关系的减压;3)这一轮国内工业通缩、去库存、债务压力与历史上有明显不同,这是强有力的政策决心的基础。去年以来房地产投资增长的主要贡献是土地购买,大概率对企业明年的盈利基础没有显著影响。

五个视角预测a股非金融企业第三季度报告和年报利润增速将回升

从供给、需求、政策、成本、季节性五个方面来看,我们预计a股非金融企业第三季报和年报的利润增速有所回升,但第三季报的反弹率较弱。1)供给:库存增长率的下降时间已经接近两年半,比历史上大多数库存周期都要长;2)政策:不影响周期跨度,但影响周期幅度;3)需求:主导产业开始补货,社会金融、直接融资、企业短期贷款增速的主导指引依然清晰。广义制造业的投资需求可能会逐渐回升,房地产建设和竣工增长率将继续大概率回升;4)成本:减税和减费的基本效用可能只持续到明年的Q1,但对毛利率和企业家信心的影响将保持不变;(5)预测:在中性假设下,a股非金融企业未来三个季度的利润增长率可能在3.96%左右。

在宏观疲软+微观稳定的背景下,股权资产相对于其他资产的投资价值显现出来

公司利润小幅企稳的影响从两个方面考虑:1)企稳乏力,但至少企稳→市场风险偏好企稳,预期差异弥合→利润企稳难以显著推高指数,但随着风险偏好的提升,沿着行业景气有很多结构性机会;2)收益稳定,但区间偏弱→意味着政策没有选择大幅刺激→经济转型机会成本降低→无风险利率稳定&中长期风险溢价下降→整体股权资产估值得到支撑。目前,相对于利润增长趋势而言,值得“估值”:工业企业和a股非金融企业&制造业在这一轮下行压力中保持了高于历史毛利率水平,这是企业盈利能力提高的体现,是股权资产相对于其他资产的投资价值,是赢家和输家取胜的基础。

配置:受益于库存周期的制造业和受益于技术周期的技术库存都具有配置价值

我们认为,Q4 A股市场的赢家或输家是库存周期,很多行业处于景气的左右两边。从季度角度的战术配置来说,建议关注利润拐点正在出现或将要出现的制造业,如机械、动力设备、家电、汽车、得益于库存循环逻辑的银行等。分部门要关注从四个角度筛选出来的13个行业。从战略上,我们将继续抓住技术周期开启后繁荣预计将继续上升的技术股:1)新一轮全球技术周期的开启+2)国内自主和创新加速+3)政策决定下全社会科技创新投资的机会成本将降低+4)资本市场改革下技术资产的流动性将得到改善。这四点依然是技术核心资产的中长期持有逻辑。

风险预警:部分基于财务报告数据的分析和筛选存在明显滞后;全球经济下行压力对国内企业收益的影响超出预期,导致国内企业收益周期性和结构性分析失败。


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