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「603101」国泰君安李:利润仍是主要驱动力,把握住两次震荡孕育的机会

君安,国泰,驱动力,震荡,利润,主要,机会时间:2021-04-28 05:16:28浏览:133
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引导阅读

2020年,既没有2019年初估值优势的机会,也没有2019年的利润恢复幅度。如何在估值和盈利中找到一个光彩的角落?2020年,我们将聚焦五大产业、八大赛道、三大金股。

抽象的

1.2020年,利润仍然是主要驱动力,α和β收益都将来自于此。2019年,小牛市,多头,叠加在利润修复上的风险溢价下降,收益超出预期导致超额收益。展望2020年,盈利能力仍然是主要驱动力,选择高盈利能力还是高ROE仍然是首要标准。

第二,是利润回升从背离走向一致,是估值水平从一致走向背离。2020年,一年的计划是春天。这一轮利润回升至少会持续到2020H1。下半年的盈利趋势会被很多外生因素分割。总的来说,估值加利润加在一起为今年上半年提供了10%的上行空间。届时,随着收益的背离,市场将从“合理估值溢价”走向“可疑估值溢价”。

第三,“利润-估值”是性价比的核心,缺乏性价比的所谓“核心资产”面临“漂亮50”的风险。行业中的核心资产在行业周期中是先验的、不变的,而二级市场中的核心资产是后验的、随性价比变化的。高利润、高仓位、高涨幅等市场因素造就了二级市场所谓的“核心资产”。基于宏观、中观和市场维度,GTJA-Core行业过滤器显示,通信、电子、汽车、建材等多个行业有望在明年胜出。

第四,抓住两次冲击孕育的机会。2020年,市场将面临两次明显的震荡,一次在年初,将带来巨大的β机会,这源于反复的乐观透支和宏观担忧。GTJA-芯板过滤器显示,循环和技术的中下游有望带来最大的β效益。第二次会出现在年中。由于外生因素带来的利润周期的发散,α收益与可能的β风险重叠,分化不可避免;GTJA-Core投资组合过滤器显示,绝对收益和困境反转的组合有望胜出。

5.轮换让位于比较,轨迹优先于大势。库存环境下,需求驱动让位于供给驱动,需求驱动的车轮运动减弱,供给驱动的轨道优势突出。找到黄金轨道将是关键。基于GTJA-CORE模型和产业格局变化,在科技、金融和中下游循环中选择轨道。2020年主要推荐“583”组合:五大行业、八大黄金轨道、三大黄金股组合。

风险预警:海外政治波动风险(美国大选、英国退出欧盟)、地缘政治风险(海湾地区、南亚局势、拉美地区)、去杠杆化超预期(过渡期最后一年)。

目录

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1.2020年的核心线:寻找新的α

1.2020年,利润仍然是主要驱动力,α和β利润都将来自于此。2019年小牛市,多头股票,利润恢复的风险溢价下降,超额收益是因为利润超出预期。展望2020年,盈利能力仍然是主要驱动力,选择高盈利能力还是高ROE仍然是首要标准。

第二,是利润回升从背离走向一致,是估值水平从一致走向背离。2020年,一年的计划是春天。这一轮利润回升至少会持续到2020H1。下半年的盈利趋势会被很多外生因素分割。总的来说,估值加利润加在一起为今年上半年提供了10%的上行空间。届时,随着收益的背离,市场将从“合理估值溢价”走向“可疑估值溢价”。

第三,“利润-估值”是性价比的核心,缺乏性价比的所谓“核心资产”面临“漂亮50”的风险。行业中的核心资产在行业周期中是先验的、不变的,而二级市场中的核心资产是后验的、随性价比变化的。高利润、高仓位、高涨幅等市场因素造就了二级市场所谓的“核心资产”。基于宏观、中观和市场维度,GTJA-Core行业过滤器显示,通信、电子、汽车、建材等多个行业有望在明年胜出。

第四,抓住两次冲击孕育的机会。2020年,市场将面临两次明显的震荡,一次在年初,将带来巨大的β机会,这源于反复的乐观透支和宏观担忧。GTJA-芯板过滤器显示,循环和技术的中下游有望带来最大的β效益。第二次会出现在年中。由于外生因素带来的利润周期的发散,α收益与可能的β风险重叠,分化不可避免;GTJA-Core投资组合过滤器显示,绝对收益和困境反转的组合有望胜出。

5.轮换让位于比较,轨迹优先于大势。库存环境下,需求驱动让位于供给驱动,需求驱动的车轮运动减弱,供给驱动的轨道优势突出。找到黄金轨道将是关键。基于GTJA-CORE模型和产业格局变化,在科技、金融和中下游循环中选择轨道。2020年主要推荐“583”组合:五大行业、八大黄金轨道、三大黄金股组合。

2.从分子到分母

2.1.2019年:收入来源盈利

回顾2019年,上证综指全年上涨22%,为2014年以来的最佳表现;深圳成份股指数和成长型企业市场指数全年均上涨约44%。以上证指数为例,收于3050点,PE升至13x,股息率为2.2%。与国债降至3.14%相比,股权资产的吸引力有所增加。

从估值来看,还有很大的提升空间。

1)2000年以来,我们目前的估值仍然低于平均值,接近负标准差;

2)该指数2018年末估值为10.99,已稳步上升至13.11倍;

3)如果目前估值水平略低于2010年以来近10年的平均水平,那么估值还有很大的提升空间。

收入从哪里来?回顾2019年,收益的核心是估值贡献的(估值背后包含了利润回收的预期)。2019年,盈利从背离转向一致,经历了周期性的盈利底部。利润对指数的贡献仍然为负,但估值对指数的贡献显著为正。这背后,一方面是中美落地和改革带来的催化作用,另一方面是利润回升的预期。

经过对利润的进一步分析,我们目前的利润增长率在长维度上明显上升。如果第四季度收益按照前三季度线性推导(隐含Q4收益回升预期),则可以预期整体市场收益回升。同时观察ROE维度,回落稳定。

2019年EPS增长下滑的核心是ROE下滑。随着经济增长放缓和结构性政策带来的行业内部结构分化,整体市场ROE有所下降,但与2018年相比下降趋势已经收敛。同时,净资产的积累仍然是一大积极贡献。随后的净资产收益率增长率稳定并转为正值,由于净资产的持续正贡献,每股收益增长率更令人印象深刻。

2.2.期待2020年无风险利率下降,风险偏好上升

2020年:收入来源将从DDM的分子端过渡到分母端。

1)无风险利率面会进一步下行。向LPR转移股票贷款和现金银行理财都指向无风险利率下行,2020年工业品通缩将带来货币政策的进一步宽松。价格传导的政策渠道进一步畅通,利率下行趋势叠加,市场无风险利率将进一步下降。

2)风险偏好有望小幅上升。2019年,我们充分认识到全球风险和经济结构改革的方向,2020年,我们将重新开始。虽然面临去杠杆化到期的考验,但2018年和2019年之后,市场认知更加理性(投资者格局变化导致),定价中隐含的风险预期更加充分。我们相信,在2020年宽松的背景下,全球增长和中国环境将变得友好,风险偏好预计将略有上升。

3.“4X4”系统到“CORE”模型:让系统走得更远

准确判断周期性旋转节点,判断预期余量,及时把握未来风格分配锚——“4x 4”模式。所谓的“4X4”模型是基于四个客观判断周期,面向四种风格配置选择的架构模型。

四个主要判断周期:

“基本面周期”、“驱动力周期”、“资产价格比较周期”和“资产风格周期”

四种主要风格配置:

“金融型”、“消费型”、“循环型”、“增长型”

无风险回报和风险偏好趋于平缓,2020年的利润将是判断的核心要素,于是“核心”模型应运而生。2020年要把握好盈利的方向和结构。在总体经济增速放缓、结构性行业存量被扼杀的背景下,驱动力中的无风险利率和风险偏好将变得平缓,利润将成为大势判断和行业比较的依据,围绕利润进行中间风格判断和行业配置,这是构建“核心”模型的初衷和初衷。

与“4X4”系统相比,升级后的“CORE”型号在几个方面有所改进:

1)利润判断更加稳健。与“4X4”系统相比,我们增加了季度法和结构法,进行利润判断、相互验证和可见结构的多维比较;

2)风格判断更系统。系统中除了库存-需求阶段判断风格外,还嵌入了利润和ERP阶段判断风格的思想;

3)新的行业比较模型。随着经济向中低速增长阶段迈进,股票格局下的竞争和取胜变得极为关键,中维度的行业筛选和微观维度的个股选择(分别对应β和α回报)将是未来的重点。

4.判断四个主要周期

4.1.基本循环

基本面周期:2020年仍将处于信贷扩张周期,方向更加明确。通过“信贷→新订单→库存→短期经济周期”的连锁作用,这将平滑经济的下行斜坡。我们认为,目前市场对基本面的预期过高,基本面环境可能不会太差。

4.2,驱动力循环

驱动力周期:2020年,信贷周期将共同作用,进一步稳定利润周期,无下行风险;ERP周期仍有下行空间,仍会受到内外因素冲击的支配,上行空间不大;无风险利率受价格限制,下行受限。市场的核心驱动力还是利润。总量虽然稳定,但结构还是会发光。

4.3.资产价格比较周期

资产价格比较周期:股票和债券的性价比明显受利润周期驱动,利润对股票进行修正。

4.4.资产风格周期

资产风格周期:结合库存-需求、ERP阶段、利润结构,未来风格以增长为主。

5.主旋律:利润修复将持续到2020年年中

“核心”模型的核心在于利润预测。我们建立了独特的国泰君安盈利预测模型,具有多维系统、多层模型、相互验证、准确判断盈利趋势、准确锚定盈利区间等功能。由于自下而上的验证困难且误差较大,我们构建了三个利润预测模型来相互验证并准确判断趋势。

根据我们的研究和判断,从19Q3-20Q2归属于全A之母的净利润累计同比增长率分别为-2%、2%、13%和9%。全A累计同比增速2019年达到6.6%,2020年2季度达到7.6%。这意味着:1)当前底部已经出现————19q 2;;2)盈利趋势正在修复;3)2020年,利润增长率将回到13-15年的中心。

6.风格展望:让风格切换到系统

从上到下,我们从三个维度筛选风格:库存需求、利润趋势和ERP阶段。综合三者,核心结论是:成长是风格第一。

6.1.库存需求型

一、库存-需求环节:增长方式第一。根据2019年6月1日的中期战略报告《4X4配置系统:进入卓越战略配置阶段——2019年中期投资战略》,我们构建了详细的库存-需求轮换逻辑(此处不再赘述)。基于这个逻辑,风格将从目前的消费阶段向2020年的增长型转变。

6.2、盈利趋势判断风格

二、盈利趋势:科技有盈利的硬支撑。从历史上看,利润优势决定了市场表现的相对优势。展望未来,增长型的利润在不断修复,消费在下降,周期稳定。

6.3、ERP阶段风格

第三,ERP阶段决定了目前的风格向成长型、财务型转变。历史上,在拐点阶段,消费和金融风格占主导地位;在下降趋势阶段,增长和周期占主导地位;在上升趋势阶段,消费占主导地位。我们认为,在当前ERP动荡,阶段性下行趋势即将到来的情况下,增长型是第一位的,财务型是第二位的。

7.行业配置:从轮换到寻求性价比

行业轮换不再,行业才是核心。2016年以来,经济总量由增量变为存量,经济逻辑由需求方变为供给方。这意味着传统意义上的产业链中由需求传递驱动的产业轮换不再存在,供给方凸显了产业内部的性价比问题。对此,国泰君安战略团队构建了“自下而上的行业配置方法论”,意在从宏观中观微观层面比较各行业的成本绩效。

宏观敏感度。该维度旨在判断各行业对宏观经济的敏感度,输入未来宏观指标的预测值(表1),输出各行业的宏观敏感度得分。总之,前五大敏感行业是汽车、矿业、银行、钢铁和交通。

短期经济周期。这个维度是结合最短的经济周期(库存周期)来判断的,以历史为依据,在各个经济环节中分配头寸的比例。总之,在主动去库存中,排名前五位的分别是媒体、餐饮、电脑、非银行金融和银行。

行业繁荣。选择一些指标(数量、价格等。)与最具代表性的行业景气度,计算它们的历史分位数来判断行业景气度。这个维度内涵的重要假设是未来繁荣会持续,只能用来判断趋势,不能用来判断拐点。综上所述,当前繁荣的五大产业是:农林牧渔、建材、矿业、军工、化工。(周期性产品受供给侧改革影响,当前分位数低于2016年和2017年,但明显高于2016年前一年,这里造成较大误差。).

成份股的基本面。结合利润、估值、流动性等微观指标,判断成份股的利润-估值性价比。总之,排名前五的行业是:计算机、传媒、通信、农林牧渔、电子。

机构职位结构。根据基金仓位结构,判断基金可以加仓的空间。目前职位结构增长空间最大的前五大行业是:公用事业、化工、建筑、汽车、通信。

综合来说,我们推荐电脑、电子、非银行金融、汽车、银行、媒体。

“电脑”:自主可控加速。云计算、人工智能等技术进步推动了IT需求。看好医疗it、金融IT、信息安全和IT基础设施。医疗IT行业受益于电子病历和医疗保险费用控制信息化政策,金融IT行业受益于金融科技浪潮和行业政策支持,信息安全受益于“平等保险2.0”政策和2020年政府需求发布,IT基础设施行业受益于云计算投资快速增长和自主可控政策。

“电子”:5G进入投资高峰,机改潮推动消费电子进入景气循环,政策扶持硬技术产业。看好消费电子、半导体、电子材料和设备。消费电子板块得益于2020年5G手机销量的快速增长,散热和射频前端领域的单机价值大幅提升。半导体行业受益于全球半导体行业进入繁荣周期。电子材料和设备行业受益于半导体产业链向内地转移和进口替代。

“非银行金融”:资本市场改革继续推进,2020年a股市场盈利和估值有修复空间。看好保险和券商板块。保险行业受益于总公司代理团队的增加带来的保费增长率的提高、稳定积极的资本市场以及可控的利率下行风险。证券业受益于《深化资本市场改革十二条》的逐步实施,资本市场监管适度放松,a股市场有望稳步运行。

“汽车”:行业基本面见底,消费促进政策有望改善经济复苏。看好车辆领先、汽车电子和售后市场。整车龙头将受益于行业的根本性复苏,公司将更加灵活,产品周期强劲。零部件行业看好增长空间大的领域,如汽车电子、车灯、汽车安全等。轮胎等后市场行业受益于中国汽车保有量的增加。

“银行”:广义货币对广义信用的传导保证了银行资产的增长,利润周期的底部有利于银行资产质量的修复。银行间债务成本的降低使得净息差的收窄可控。招商银行、宁波银行等优秀银行长期配置价值高。兴业银行、光大银行等优质中型银行估值优势显著。

“媒体”:行业监管政策适度宽松,政策扶持开拓发展空间,5G时代基础设施进步推动行业需求。看好游戏、电影、OTT。游戏行业得益于5G云游戏时代监管的放松,需求和行业集中度的提高。电影行业得益于行业基本面见底和政策支持,OTT得益于5G时代网络质量的提升和4K高清产业发展的政策支持。

8.2020年八首金曲

在经济股和大盘股的博弈下,结构性机会比趋势性机会更珍贵。2019年11月24日,国泰君安研究院总团队发布了一份沉重的报告《如何在行业集中的浪潮中找到龙头企业》。通过研究100年来海外市场的发展历史,总结出提高行业集中度的动因和过程,以及导致制胜的因素,梳理出76个有望提高国内集中度的子行业和龙头企业。在此,基于2020年的行业景气度和行业集中度,推荐2020年的八条黄金赛道。

8.1.“新零售”:从分散到集中的标杆

品牌定位和渠道布局的多重优化是互联网零售的革命性亮点。消费升级的逻辑是面向需求方,但2020年的关键变量将是品牌和渠道优化,面向企业方。从垂直、综合生鲜、无人零售等新品种,到各种“线上线下”布局的电商企业,更要注重零售服务业的综合优化,这是对应于我们所说的“从分散的行业中寻找未来的领导者”的标准轨道。

休闲小吃,新的零售分赛道之一。中国休闲零食行业空间较大,2018年市场规模超过1万亿元,但国内企业CR4营收仅占5.7%,集中度较低。随着“线上线下”的发展,我们认为像“三只松鼠”这样的领军人物有望胜出。从目前的竞争环境来看,第一,品牌形象的建立和传播有着深刻的影响;二是线上运营能力、团队执行力、产品研发能力是决定前端运营能力的关键;第三,后端供应链的高效管理是供应链系统的保证。三只松鼠前期运营能力出色,后端供应链高效,IP品牌形象突出,有望在目前分散格局下快速成长。

新零售分轨的第二部分——化妆品。从市场空间来看,中国化妆品行业市场规模位居世界第二,但化妆品人均消费量较低,2018年仅为人均45美元,美国、日本和韩国分别是中国的6.7倍、6.1倍和5.8倍。事实上,自2000年以来,国内人均GDP首次突破1200美元,化妆品行业进入快速增长期。在过去的10年里,CAGR的化妆品零售额超过了18%。本土品牌有望从坚持大众市场优势、把握低端市场和网络渠道红利中获益。此外,化妆品相关代运营行业前景广阔,如一网一创。

8.2,“信息安全”:高度繁荣下的领先盛宴

得益于“平等保险2.0”政策和2020年政府需求的加速释放,信息安全正走向高繁荣。在市场空间层面,据国泰君安证券研究院计算机团队测算,2018年中国信息安全的市场空间将在500亿元左右(CCID咨询数据),“平安保险2.0”将带来271亿新的市场空间,对应增长54%左右。从竞争格局来看,由于“平安保险2.0”的分级、备案、安全建设、整改、评估、检查等全过程相对更专业,政府部门或企业的it人员很难自行处理。为了降低风险,他们往往选择产品线相对完整、技术实力较强的总公司。因此,我们认为,信息安全轨道不仅是2020年市场空间的扩张,也是引领强者加速实力的过程。其中,金星之星和沈心等公司有望胜出。

8.3,“面板”:乘5G之风翱翔

全球LCD行业产业集中度较高,在集中度提高的过程中利润和估值都有显著提升。在全球液晶显示器行业,以韩国三星和LG为代表的公司很有代表性。目前,在全球范围内,CR4在液晶面板行业的市场份额在40-70%之间,以LG和三星为代表的韩国公司在全球液晶面板行业具有非常重要的产业地位。主要原因是2000-2010年期间,行业景气度下降,韩国LG和三星反周期扩大生产,促进了行业集中度的不断提高。在这个过程中,领先公司的盈利能力和估值显著提高。以日本和韩国为例。20世纪90年代,日本占据了全球液晶显示器行业90%的份额,但经过几个产业周期,韩国反周期扩大生产,最终LG和三星成为全球领先公司。韩国液晶面板的发展历史对中国具有重要的借鉴意义。

以5G之风为例:2020年,面板将走向高繁荣区。作为一个周期性行业,近年来中国不断逆周期扩大生产,重复当年韩国的道路。目前,中国在液晶电视等子行业的出货量已经位居世界第一。2018年,中国大陆拥有全球最高的液晶显示器产能。IHS预计,从2017年到2024年,中国大陆G6以上产能的全球份额将从46%增加到68%,不断占领低产能厂商的市场份额。未来,随着行业的发展,以BOE和神天马为代表的国内企业有望进一步扩大全球份额,从而提高行业集中度。在5G更换周期下,我们相信面板行业将在2020年迎来一个显著的上升幅度。

8.4,“B面建材”:渠道变革B面增长加速

2019B-end加速,硬安装的功能性建筑材料受益最直接。2017年是精装影响零售的分水岭。2019年,随着这一趋势开始渗透到广阔的三四线市场,以及精装房与中优质建材目标客户高度重叠的杠杆效应,B端轨道的增长开始加速,3-5年内有相当的优势。2019年B端轨道企业的高增长率证实了这一趋势。其中,硬质功能建材受益最直接。属于“强制消费”范畴的功能性建材,以比可选品类和软装环节更快的速度集中在品牌龙头。随着建筑质量责任的明确划分和施工类别的大幅增加,最早施工、最麻烦的防水和管道产品最有可能增强议价能力。

此外,动态渠道变化值得关注。在新的住房市场上,小型B端全包装修公司迅速崛起,发展的关键是理顺与传统渠道的利益关系。在旧房市场,除了传统的工头渠道,当地装修公司、社区等新的交通入口也值得在动态变化中布局。精装和家装在广大三四线城市包罗万象,加速B端轨道的成长。东方宇宏、中联苏等工程基因强且占优势,品质提升不改变生长。

8.5,“新能源汽车”:大趋势与暖政策

新能源汽车销量将长期增长,这是政策高度关注的问题。2019年1-9月,新能源汽车累计销量87.2万辆,同比增长21%。第三季度,由于补贴衰退过渡期截至6月份的安装热潮的影响,同比首次下降。预计今年新能源汽车销量在130万辆左右;根据计划,新能源汽车的数量将在2020年达到200万辆,2025年达到500万辆,2030年达到1500万辆。行业会长期保持。此外,2014年5月,领导人强调发展新能源汽车是中国从汽车大国走向强国的必由之路,锂电池板块指数涨幅高达3400%。2019年7月2日,领导表示,新能源汽车将纳入加速发展阶段,中国将加快新能源汽车技术创新和相关产业发展。

补贴下来后,我们还能期待什么?根据国泰君安新能源团队预测,未来可能推出的新能源汽车政策:(1)制造端:双点政策(征求意见稿);(2)消费端:A:新能源车(出租车、物流车、环卫车、网络车等。)对城市服务车辆是强制性的。b:除新能源车外,外地车辆限制入城。c:新能源汽车高速通行费减半,不限;(3)长远规划:2021-2025年新能源汽车发展规划。

8.6,“5G”:当经济好转时,变革就开始了

5G的价值得到全球认可,成为增长最快的移动通信技术。5G是产业互联的基础,渗透到各个行业,全球认知度高。预计到2035年,5G在全球创造的潜在销售额将占全球实际总产量的4.6%。达到用户同等水平的时间在逐渐缩短,产业成熟度也在加速。5G有望成为增长最快的移动通信技术。根据中国通信学会的数据,3G普及9年,4G年,5G才3年。

截至今年9月,全球5G商业网络已达40个,涉及全球各大洲,基本覆盖AT & amp;t、SKT、Docomo、Orange、沃达丰等主流运营商;全球5G基站出货量预计超过50万台,其中华为出货量超过40万台,预计超过80-100万AAU将全年发货;全球推出了130多款5G智能手机和CPE,9款5G手机在中国上市,销量达到78.7万台。根据各省发布的5G相关规划,我们估计2019-2021年全国5G基站数量将达到150-200万,与4 G高峰期的投资节奏差不多,除了规划,地方政府还以基站补贴、电费补贴、设立产业基金等形式推进5G建设。

8.7,《游戏》:5G洗牌,高品质内容厂商继续获得红利

5G有望带来行业的进一步洗牌,优质内容厂商有望享受行业需求持续提升的红利。5G有望突破目前AR/VR的三大瓶颈,显著提升玩家体验。云游戏的质量也有望大幅提升,游戏行业可能迎来第二次高速增长。此外,随着购买量的激烈竞争,手机游戏购买量市场的整体目标也更加注重真实收入作为目标的转化效果。另一方面,行业竞争对企业的资金和技术要求越来越高。2019年版号发布后,大厂商预留的优质产品,预计未来三年将迎来更高的需求增长。随着字节跳动的进入,整合高质量内容制作或研发、运输的公司有望享受产业和平台产品需求双重提升的红利,实现盈利能力和估值的双重提升。

随着行业竞争的加剧,企业对资金和技术的要求越来越高,市场集中度不断提高。2016-2018年,中国移动游戏10大上市公司收入门槛提高。手机游戏十大厂商市场份额从2016年的67%上升到2018年的79%。市场竞争带来了强者依然强的明显趋势。2018年对中国游戏行业来说是特殊而关键的一年。由于游戏版本号政策的调整,游戏厂商短期内难以上市。大量小厂的现金流受到了极大的考验,资金短缺使得新产品的投资难以保证。2019年版号发布后,大厂库存的优质产品有望在未来三年迎来更高的需求增长,享受供需双方的红利。

8.8。“券商”:受益于资本市场的深度改革,增加领先券商的持股

2020年,该政策将全面惠及经纪行业。2019年,市场因素是券商板块的核心驱动力,政策锦上添花。上半年,中小券商表现不错,下半年,头券商领先。2020年,政策将全面惠及券商各类业务收入。投资银行和直接投资预计将大幅增长,净利息收入和资产管理收入同比增长。根据国泰君安非银行团队的预测,2020年行业净利润预计为+16%,主券商表现会更好。近3年来总券商估值低于央行。考虑到ROE上升趋势和净资产内生增长(12%),建议增加总券商数量,推荐CICC、中信证券、海通证券、华泰证券。

从业务细分来看:1)券商:稳步增长。随着资本市场改革的深化和长期资金的进入,预计市场活动将稳步增加,佣金率将继续下降。2)投行:全力以赴。投资银行业务收入在2019年触底,在注册制度、再融资和重组将放松的预期下,预计投资银行业务将在2020年全面发展。3)资产管理:有望同比改善。19H1随着券商集合资产管理规模见底,大额催收获批,股市稳定,理财转型推进,预计2020年券商资产管理将有所改善,领先券商有望大幅增长。4)投资:释放直接投资的业绩。从科技创新板到创业板、NEEQ,在多层次资本市场建设下,券商的直接投资收益释放更快,与2019年相比成为边际变量。5)融资:两家公司持续扩张,股权质押趋于稳定。证券借贷凭证来源有望进一步扩大,两家公司规模有望继续增长;股权质押预计两年压力下降后基本见底。作为总部券商的战略业务,规模有望在2020年触底企稳。6)主券商收益显著,业绩增速有望高于行业平均水平。与2019年自主创业的大幅增长相比,2020年自主创业和经纪业务的增速可能会收窄。在政策红利下,领先券商在投资银行、资产管理、直接投资、股票开发等方面的优势更加突出。

9.2020年三大组合:“α+β”、“绝对收益”、“困境反转”

根据不同投资者的需求,考虑不同的驱动因素,我们在2020年推出了“α+β”、“绝对回报”和“困境反转”三大组合。

9.1.“α+β”组合-相对收入组合

“α+β”组合:在2020年增长潜力大的行业中,我们选择竞争力强、基本面上升、估值相对合理的目标。组合积极进取,努力把握2020年的主题机遇。

9.2,“绝对收入”组合

“绝对收益”投资组合:我们选择本行业下行风险低、估值水平低、竞争力突出、市值大、利润确定性高的目标。这种组合的短期回撤风险较小,适合绝对收益策略。

9.3,“两难逆转”组合——掘金无处可寻

“困境反转”组合:我们选择行业景气度垫底且有反转迹象的目标,该目标具有较强的行业地位,估值处于历史底部。这种组合具有一定的左布局特征,安全边际高,长期预期收益率高。

10,风险警告

1.海外政治波动风险。2020年,许多重要事件将影响全球市场,包括英国退出欧盟和美国大选。除了候选人数众多,民主党内部的选举情况还不明朗。特朗普陷入弹劾困境,选举前景变得非常复杂。2018年以来,中美关系影响了资本市场的神经,随着美国大选的波动加大,市场也会受到影响。

第二,地缘政治风险。海湾地区、南亚、拉美地区政治不确定性大,外源性事件会影响全球风险偏好。

第三,去杠杆化超出预期。2020年是新资产管理条例过渡期的最后一年。虽然目前已经取得阶段性成果,但面对去杠杆化的艰巨任务,政策是时变的,去杠杆化超出预期的程度会进一步影响市场。


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